LA REGOLA DI TAYLOR IN ECONOMIA APERTA (2010-2019)

E’ nota la diatriba tra il Presidente americano Trump il Presidente della Federal Reserve Powell. Trump sostiene che la politica monetaria americana è troppo timida nel favorire la discesa dei tassi di interesse rispetto a quelli della Banca Centrale Europea (BCE) per contrastare un eccessivo apprezzamento del dollaro, con effetti negativi sulla bilancia commerciale americana. In altre parole, l’andamento del cambio del dollaro rispetto all’euro annullerebbe gli sforzi degli Stati Uniti d’America per ridurre il grande deficit commerciale con l’estero attraverso la politica dei dazi all’importazione, soprattutto nei confronti della Cina e dell’Unione Europea.

In questa diatriba va sottolineato il punto di vista della Federal Reserve che è restia a fare scendere il tassi di interesse a breve termine in area negativa, al contrario della BCE che è molto più aggressiva con tassi negativi fin dal 2015. Molto probabilmente la Federal Reserve teme gli effetti negativi collaterali di una politica di tassi di interesse negativi. Ma anche in Europa con il cambio della Presidenza della BCE è probabile che venga a cessare la politica dei tassi di interesse negativi a causa degli effetti collaterali negativi, come di recente ha affermato il Presidente Lagarde: “La politica monetaria potrebbe raggiungere il suo obiettivo più rapidamente e con meno effetti collaterali se altre politiche sostenessero la crescita al suo fianco”.

Scopo della presente scheda è di analizzare le determinanti del tasso di cambio del dollaro rispetto all’euro nel decennio 2010-2019. E’ noto che sul piano della teoria economica ci sono diversi approcci alla determinazione dei tassi di cambio. Ci riferiremo qui a quattro approcci teorici: l’approccio dei differenziali di interesse nominali (teoria della parità dei tassi di interesse), quello dei differenziali di inflazione (teoria della parità dei poteri d’acquisto); l’approccio dei differenziali di interesse reali; , infine, l’approccio dei differenziali di crescita del reddito o del ciclo economico. Si tralascia qui per semplicità l’approccio di portafoglio (Tobin in economia aperta) che si basa sull’ipotesi di impieghi in moneta nazionale e in moneta estera non perfettamente sostituibili a causa del rischio e di altre variabili.

Abbiamo sottoposto ad una semplice verifica empirica i quattro approcci con riferimento al tasso di cambio dell’euro rispetto al dollaro nel decennio 2010-2019.

Ecco i risultati che abbiamo ottenuto con stime di tipo lineare.

  • Approccio dei differenziali di interesse nominali:

EURO/$ = 1,28 – 0,08 DIFF.INT.N.             R  = – 0,63

Dove EURO/$ rappresenta il tasso di cambio dell’euro rispetto al dollaro (variabile dipendente); DIFF.INT.N. il differenziale dei tassi di interesse nominali tra le due monete basato sui tassi di interesse interbancari americani ed europei a breve termine (variabile indipendente); R il coefficiente di correlazione lineare tra le due variabili.

  • Approccio dei differenziali di inflazione

EURO/$ = 1,31 – 0,13 DIFF.INFL.                          R = – 0,63   

Il significato delle variabili è lo stesso di quello indicato in precedenza, mentre DIFF.INFL. rappresenta il differenziale di inflazione al consumo tra Stati Uniti d’America e Unione Europea.

  • Approccio dei differenziali di crescita reale

EURO/$ = 1,20 + 0,04 DIFF.VAR.PIL                    R = 0,33

Dove DIFF.VAR.PIL rappresenta il differenziale di crescita reale in base al PIL tra Stati Uniti d’America e Unione Europea.

  • Approccio dei differenziali di interesse reali

EURO/$ = 1,25 – 0,05 DIFF.INT.R.                         R = – 0,32

Dove DIFF.INT.R. rappresenta il differenziale dei tassi di interesse reali.

Si tenga presente che i coefficienti di correlazione lineare tra i tassi di interesse nominali di Stati Uniti ed Unione Europea, i tassi di inflazione, i tassi di crescita reale, e i tassi di interesse reali sono risultati rispettivamente: -0,66, 0,76, 0,27 e -0,43.

Definiamo ora neutrali i tassi di cambio dell’euro rispetto al dollaro corrispondenti a differenziali nulli nelle equazioni da 1) a 4). In questo caso, i tassi di cambio neutrali risultano rispettivamente: 1,28 dollari per euro, 1,31, 1,20 e 1,25. Il limite inferiore del tasso di cambio neutro è pertanto di 1,20 e quello superiore di 1,31. Chiamiamo l’intervallo tra questi due tassi,  fascia di neutralità dei tassi di cambio dell’uro rispetto al dollaro.

Il grafico seguente rappresenta la fascia di neutralità dei tassi di cambio e l’andamento effettivo del cambio dell’euro rispetto al dollaro nel decennio 2011-2019.

Come si può osservare dal grafico, le variabili esplicative dei limiti inferiore e superiore del tasso di cambio neutrale, corrispondono a quelle della regola di Taylor per il tasso di interesse obiettivo delle Banche Centrali (Taylor J.B., Discretion versus Policy Rules in Practice, 1993). Si tratta del differenziale di inflazione e del differenziale di tasso di crescita reale del PIL tra Stati Uniti d’America e Unione Europea. Possiamo chiamare le relazioni che abbiamo stimato come regola di Taylor in economia aperta. 

E’ possibile stimare, infine, il tasso di cambio obiettivo sulla base delle due relazioni, nell’ipotesi di un differenziale di inflazione tra Stati Uniti d’America e Unione Europea dell’1,5% e di un differenziale del tasso di crescita del PIL dell’1% (regola di Yaylor in economia aperta). Nei due casi i tassi di cambio obiettivo risultano rispettivamente di 1,11 e di 1,24 dollari per euro. Il primo dei due tassi corrisponde, come ordine di grandezza, all’attuale cambio dell’euro rispetto alla moneta americana (1,10-1,11).

Giovanni Scanagatta

Roma, 2 dicembre 2019     

 

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Giovanni Scanagatta

Segretario Generale UCID Roma

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