COME CAMBIA LA REGOLA DI TAYLOR

Una valutazione dei cambiamenti delle politiche monetarie può essere fatta attraverso la regola di Taylor. Taylor è un economista americano che dopo numerose osservazioni ha specificato una regola a cui si atterrebbero le banche centrali nel manovrare i tassi di interesse di policy. Tale manovra dipende da due variabili fondamentali: l’inflation gap e l’output gap. L’inflation gap esprime la differenza tra l’inflazione effettiva e quella fissata come target da parte della banca centrale. L’output gap rappresenta la differenza tra il tasso di crescita effettivo del reddito e quello obiettivo. Naturalmente sono importanti i pesi attribuiti nelle funzioni di preferenza delle banche centrali a questi due differenziali. Un peso maggiore del primo differenziale (inflation gap) significa una superiore importanza attribuita dalla banca centrale al controllo del potere d’acquisto della moneta. D’altra parte, un coefficiente maggiore del secondo differenziale (output gap) esprime una più accentuata preferenza della banca centrale nel manovrare i tassi di interesse di policy per favorire la crescita del reddito e dell’occupazione. Naturalmente, a parità di coefficienti, la regola di Taylor dice che quando l’inflation gap è elevato e crescente la banca centrale aumenta i tassi di interesse di policy. Il contrario avviene quando il tasso di inflazione è basso e calante. Inoltre, la banca centrale abbassa i tassi di interesse di policy quando la crescita del reddito è bassa ed è elevato il tasso di disoccupazione. Il contrario avviene quando il tasso di crescita del reddito è elevato e la disoccupazione è bassa.

Nel mese di settembre scorso il Presidente della Federal Reserve, J. Powell, ha inviato al mercato una informazione molto importante riguardante una modifica della regola di Taylor. D’ora in avanti la Federal Reserve sarebbe stata nella sua politica monetaria molto più sensibile al tasso di disoccupazione che al tasso di inflazione. Un cambiamento quindi che non può lasciare insensibile la condotta monetaria della Banca Centrale Europea. E ciò anche perché in questo ultimo anno il tasso di cambio dell’euro rispetto al dollaro si è apprezzato in modo significativo, con una variazione del 10%. Recentemente il Presidente della Banca Centrale Europea Lagarde ha affermato di seguire con molta attenzione il tasso di cambio dell’euro. Naturalmente, l’apprezzamento dell’euro penalizza la competitività di prezzo delle esportazioni dell’Unione Europea verso gli altri mercati e quindi il tasso di crescita dell’area e l’occupazione. Nel contempo, l’apprezzamento dell’euro determina deflazione in un contesto europeo in cui l’aumento dei prezzi è già molto basso e inferiore al target intorno al 2% fissato dalla Banca Centrale Europea. Sappiamo che la deflazione (Debt and deflation, Fisher 1933) è dannosa sia per i debitori che per la domanda di beni di consumo e di investimento. La deflazione aumenta il valore reale del debito e ritarda la domanda di beni di consumo e di investimento e quindi la crescita del reddito e dell’occupazione.

Passiamo ora alla verifica empirica della regola di Taylor utilizzando i dati dal 2010 al 2020 relativi alle variazioni del reddito in termini reali, ai tassi di disoccupazione e a quelli di inflazione degli Stati Uniti d’America, di Germania, Francia e Italia.

Consideriamo prima gli indici di variabilità dei valori delle variabili che abbiamo indicato: media, scarto quadratico medio, coefficiente di variazione. La media delle variazioni del reddito reale degli Stati Uniti d’America è pari al 2,1% e quella del tasso di disoccupazione al 5,58%. La media della crescita reale della Germania è uguale all’1,84% e quella del tasso di disoccupazione al 4,75%. La Francia mostra una media delle variazioni della crescita reale dell’1,31% e una media del tasso di disoccupazione dell’8,38%. La media più bassa della crescita reale è realizzata dall’Italia con lo 0,27% a cui corrisponde una media del tasso di disoccupazione del 9,42%,

Lo scarto quadratico medo relativo alla due variabili è pari rispettivamente a 0,4 e a 2,35 per gli Stati Uniti d’America; a 1,12 e 1,04 per la Germania; a 0,79 e 0,81 per la Francia; a 1,42 e 1,48 per l’Italia.

Infine il coefficiente di variazione della crescita reale e pari al 19,05% per gli Stati Uniti d’America e al 42,04% per il tasso di disoccupazione, Il coefficiente di variazione è rispettivamente pari al 60,56% e al 21,81% per la Germania, al 60,35% e al 9,61% per la Francia, al 531,65% e al 15,70% per l’Italia.

Questi dati mettono in evidenza che ad una media più elevata del tasso di crescita reale dell’economia corrisponde una media più bassa del tasso di disoccupazione. E viceversa nel caso contrario. Questa relazione inversa tra tasso di crescita dell’economia e tasso di disoccupazione è particolarmente evidente nel caso della Francia e in quello dell’Italia. Per la Francia il coefficiente di correlazione lineare tra le due variabili è pari a -073 e a -0,30 per l’Italia. Per questi due Paesi risulta negativa anche la relazione tra inflazione e disoccupazione secondo la curva di Phillips. Il coefficiente di correlazione lineare è pari a -0,05 per la Francia e a -0,52 per l’Italia. Non così avviene invece per gli Stati Uniti d’America e per la Germania, a causa probabilmente delle ristrutturazioni in corso nelle due economie con sostituzione tra il capitale e il lavoro in seguito alla crescente applicazione della digitalizzazione. La curva negativa di Phillips non risulta verificata. In questi due economie, all’aumentare del tasso di crescita tende ad aumentare il tasso di disoccupazione. La produttività cresce e si produce valore con una minore quantità del fattore lavoro. Come afferma il grande economista austriaco Schumpeter, il progresso scientifico e tecnico è il motore dello sviluppo economico, con un aumento della produttività e quindi del reddito pro-capite e, in misura inferiore ma crescente, del tempo di lavoro. Per Schumpeter, lo sviluppo economico dipende da tra fattori fondamentali: l’imprenditore innovatore; un sistema di piccole e medie imprese che operano in un ambiente concorrenziale, le banche che creano credito e consentono la trasformazione delle innovazioni in beni e servizi per il mercato. Il credito bancario risulta molto importante e un sistema economico con le banche funziona in maniera totalmente diverso da un sistema che ne è privo, secondo l’insegnamento del grande economista svedese Wicksell e, in generale, della scuola svedese. Il concetto di innovazione di Schumpeter è molto ampio e riguarda non solo l’innovazione di processo e di prodotto, ma anche le innovazioni organizzative delle imprese, la scoperta di nuovi mercati, nuove forme di trasporto e di comunicazione e così via.

A questo riguardo, va anche ricordata la famosa controversia tra Keynes e Ohlin riguardante il tasso di interesse. Per Keynes il tasso di interesse ha natura esclusivamente monetaria e il suo valore di equilibrio dipende dalla curva della preferenza per la liquidità e l’offerta esogena di moneta. Viene pertanto rifiutata energicamente la teoria classica del tasso di interesse il cui valore di equilibrio risulta dall’incontro tra la curva del risparmio e quella dell’investimento.

L’equilibrio tra risparmi e investimenti avviene per Keynes non attraverso il tasso di interesse ma mediante i movimenti del reddito e dell’occupazione. Il tasso di interesse si stabilisce invece sul mercato monetario in relazione alla preferenza di detenere moneta (attività non rischiosa) e titoli (attività rischiosa). Secondo Ohilin, Keynes non tiene conto in questo modo della fondamentale presenza delle banche che concedono credito ad un certo tasso di interesse. Ex ante, secondo Ohlin, gli investimenti possono superare il risparmio grazie al credito bancario concesso. Risparmi e investimenti tornano in equilibrio ex post ad un determinato tasso di interesse bancario.

Un altro aspetto che è utile porre in evidenza riguarda la correlazione ciclica tra le dinamiche del reddito reale dei quattro Paesi che abbiamo considerato. La correlazione tra le variazioni del reddito reale degli Stati Uniti e della Germania è pari a 0,33, 0,24 con la Francia e 0,35 con l’Italia. Pertanto la correlazione ciclica tra gli Stati Uniti d’America e i tre Paesi dell’Unione Europea è positiva ma abbastanza bassa. Come era da attendersi, la correlazione ciclica è molto più elevata tra Germania, Francia e Italia, evidenziando la notevole integrazione sul piano reale, ma possiamo dire anche sul piano finanziario, tra questi tre importanti Paesi dell’Unione Economica e Monetaria Europea. Il coefficiente di correlazione lineare è pari a 0,68 nel confronto tra Germania e Francia, e 0,71 nel confronto tra Germania e Italia. Infine, la correlazione ciclica tra la dinamica del reddito di Francia e Germania è pari a 0,90.

Il seguente grafico mostra le variazioni cicliche del reddito reale nel periodo 2010-2020 degli Stati Uniti d’America, di Germania, Francia e Italia.             

 

    

Terminiamo questa scheda con la verifica empirica della regola di Taylor riguardante gli Stati Uniti d’America. Per questo regrediamo in modo lineare il tasso di interesse di policy della Federal Reserve sul tasso di inflazione americano misurato dalle variazioni dei prezzi al consumo e separatamente sul tasso di disoccupazione.

 

 

I risultati ottenuti riguardo al tasso di inflazione sono i seguenti:

i usa = 0,42 + 0,25 infl usa

R = 0,25

dove:

i usa è il tasso di interesse di policy della Federal Reserve americana

infl usa il tasso di inflazione americano

R il coefficiente di correlazione lineare tra i usa e infl usa

L’equazione stimata mette in evidenza che ad un aumento dell’1% dell’inflazione americana la Federal Reserve risponde con un aumento di 0,25 punti del tasso di interesse di policy (prima componente della regola di Taylor),

La seconda equazione lineare stimata riguarda la reazione della Federal Reserve rispetto al tasso di disoccupazione. Sono stati ottenuti i seguenti risultati:

i usa = 2,31 – 0,23 unemp usa

R = – 0,65

Dove:

i usa è il tasso di interesse di policy della Federal Reserve americana

unemp usa il tasso di disoccupazione americano

R il coefficiente di correlazione lineare tra i usa e unemp usa

L’equazione mostra che ad un aumento dell’1% della disoccupazione americana la Federal Reserve risponde con una diminuzione del tasso di interesse di policy di 0,23 punti (seconda componente della regola di Taylor).

Confrontando le reazioni della Federal Reserve rispetto al tasso di inflazione e a quello di disoccupazione possiamo osservare che sono abbastanza simili. Dobbiamo tuttavia osservare che appare più significativa la reazione della Federal Reserve al tasso di disoccupazione rispetto a quello di inflazione. Infatti il coefficiente di correlazione lineare tra il tasso di interesse di policy e il tasso di disoccupazione è, in termini assoluti, quasi tre volte quello riguardante la relazione tra il tasso di interesse di policy e quello di inflazione.

I risultati appaiono in definitiva coerenti con lo spostamento delle preferenze della politica monetaria della Federal Reserve dal tasso di inflazione a quello di disoccupazione, con una modifica importante della regola di Taylor.

 

Giovanni Scanagatta

Roma, 21 dicembre 2020    

  

 

        

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Giovanni Scanagatta

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